Рискът от преждевременни празненства на централната банка относно инфлацията
Писателят е главен пазарен стратег за Европа, Близкия изток и Африка в JPMorgan Asset Management
Пазарите все още анализират последиците от ранния коледен подарък изнесено от Джей Пауъл по време на декемврийската му пресконференция с коментари, сигнализиращи за рязка промяна в позицията на Федералния резерв на САЩ относно лихвените проценти.
Тъй като първоначалната вълна от вълнение от промяната избледнява през новата година, сега има значително количество чесане по главата относно промяната на мнението, която дойде само няколко седмици след като председателят на Федералния резерв на САЩ все още предупреждаваше за възможността за още по-високи ставки. Като се има предвид мащабът на движението както на цените на акциите, така и на облигациите след коментарите, това изисква допълнително проучване.
Аргументът, изтъкнат от Пауъл, е, че перспективите за инфлацията са се подобрили значително, въпреки устойчивата активност. Като такъв, Фед сега е все по-убеден, че икономическият растеж може да продължи с тенденцията, безработицата може да остане ниска и все още устойчиво ще постигне целта си от 2 процента. За разлика от това, което се смяташе по-рано през 2023 г., вече не е необходима рецесия.
Тогава аргументът на Пауъл е, че без да има нужда от икономическа слабост, лихвените проценти не трябва да бъдат толкова ограничаващи. Вместо това те трябва да бъдат в това, което икономистите биха нарекли „неутрални“. С прости думи, Федералният резерв не трябва да държи крака си на спирачката, така че трябва да превключи предавката и да премине на празен ход.
Фед е една от малкото централни банки, които изготвят прогноза за това, което според тях е „бездействие“. Текущата му оценка е 2,5 процента, което предполага, че текущият лихвен процент от 5,25-5,5 процента е много над това, което трябва да бъде. Ако всички елементи на този аргумент са верни, Федералният резерв би бил прав да не губи време за понижаване на лихвите. Това е цената, която пазарът определя сега, с първото намаление през март и нивата с 1,5 процентни пункта по-ниски до края на годината.
Има два елемента от този аргумент, които си заслужава да бъдат поставени под въпрос. Първият е дали се придава твърде голяма тежест на текущата инфлация, за да се оцени средносрочният инфлационен натиск. Беше признато, че когато инфлацията достигна върховете от 9 процента, Фед трябва да разгледа временните пикове, причинени от изкривявания, свързани с пандемията. Ако тогава работеше въз основа на необходимостта да поддържа реални лихвени проценти близо до 0,5 процента и дефлира основния лихвен процент, използвайки общата инфлация, трябваше да доведе лихвените проценти до 8,5 процента.
The Фед трябва да бъде симетричен в начина, по който реагира на отклонения от целта. Беше правилно да разгледаме възходящите временни изкривявания, дошли с пандемията. По подобен начин трябва да разгледаме временната слабост, възникваща с отслабването на изкривяванията на веригата за доставки.
Вторият елемент идва от неговата уверена оценка, че неутралния или „неактивен“ лихвен процент е 2,5 процента. Фактът, че икономиката на САЩ се оказа толкова устойчива, предполага, че тя е значително по-малко чувствителна към лихвите, отколкото беше, и може да поддържа значително по-високи лихви по-лесно, отколкото преди пандемията. Отчасти това е така, защото фискалната политика е и остава много по-стимулираща, отколкото беше през десетилетието след глобалната финансова криза.
Моето безпокойство е, че икономиката на САЩ е на или много близо до пълен капацитет. Падащите цени на енергията и стоките сами по себе си ще осигурят значителен тласък на реалните доходи и покупателна способност на потребителите. Това е шок от цената на живота, но този път от добър вид. Намаляването на лихвените проценти от Фед би добавило допълнителен стимул, което рискува да възобнови инфлационния натиск и да отмени цялата му добра работа досега.
Виждали сме проблемите, причинени от преждевременните празненства на централната банка в миналото. Това беше добре документирано в доклад на МВФ миналото лято, озаглавен „Сто инфлационни шока: Седем стилизирани факта“. Ключовият ред беше: „Повечето неразрешени [инфлационни] епизоди включваха „преждевременни празненства“, при които инфлацията първоначално намаля, само за да достигне плато на повишено ниво или да се ускори отново.“
Няма съмнение, че картината на инфлацията се е подобрила в световен мащаб. Не сме изправени пред спирала заплати-цени в стила на 70-те години, която изисква дълбока рецесия, за да спре компаниите и работниците да искат по-високи заплати. Но централните банки също трябва да обмислят рисковете от големи, превантивни съкращения, когато е толкова малко ясно за устойчивия инфлационен натиск или неутралния лихвен процент.
Ако Фед наистина осъществи големи съкращения през следващите месеци, пазарите за „по-рискови“ активи като акции първоначално биха могли да се справят много добре. Но тези печалби може да не се запазят. При такъв сценарий бих бил по-склонен да добавя към моето портфолио облигации с възвръщаемост, свързана с индекса на инфлацията, отколкото дългосрочни държавни облигации или рискови активи.
